可持续发展似乎进入了瓶颈期。瓶颈不在于对可持续发展的认知，而在于对可持续发展的投资能力。

最初，发展中国家的顾虑在于，自身当下发展需要与为可持续发展大量投入之间的矛盾，因此希望得到发达国家援助。发达国家最初积极推动可持续发展，又有所顾虑，一方面是自信掌握技术可以赚钱，另一方面其国内也有产业调整和增加投入的矛盾，同时也不愿承担欠发达国家转型的成本。而当下，发展中国家对可持续发展的顾虑依然存在，发达国家则出现了严重分化。

首先，面对中国在技术方面的长足进步，发达国家在可持续发展转型的技术和经济方面，已不再具有绝对优势。其次，各国都面临传统石化能源行业的政治压力。再次，各国都面临可持续发展投资资金来源的困难。具体到微观业务层面，可持续发展面临每一个项目的投资效益问题。

可持续发展是人类当下面临的未来发展问题，其基本含义是，就人类已有的科技和认知能力来看，目前的发展模式在可见的未来将难以为继，因此必须尽快转变发展方式，确保人类社会和生存环境的发展具有可持续性。所以，可持续发展，是人类社会，尤其是国际组织、各国政府以及许多企业的责任、理想和情怀。

然而，落实到具体的投资项目和投资产品，则需要遵循投资的效益逻辑。目前可持续投资之所以推进艰难，首先在于将理念、情怀渗入到具体的项目和产品设计中；其次是机械地将可持续目标和具体投资产品相对应；第三是许多可持续项目并不直接产生经济效益。本文将针对可持续投资的四个现实困境，给出相应的解决建议。

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可持续投资的四个现实困境

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情怀与商业逻辑的矛盾。

以情怀代替商业逻辑，难以平衡融资人低成本需求和投资人高回报诉求的矛盾。从提出环境保护、绿色发展到可持续发展，国际上相当多的团体和人士希望通过呼吁、宣传，让可持续发展理念深入人心，人们在消费中自然会选择环保产品，即使是付出更高的成本。

可持续投资领域也有这样的现象。人们告诉企业，如果进行绿色转型、推进可持续发展，会得到更好的社会认可，因此融资成本更低。反过来动员投资人，由于融资人坚持绿色发展、可持续发展，具有更好的社会效益，因此应该降低投资回报要求，同时，投资人因此还能获得更好的社会声誉。而现实是，主打环保的产品，如果没有成本优势，能比较长时间生存的一般只有小众市场，大规模发展的少有长期成功的案例。

投融资领域同样如此。投资人关注的是盈利和安全。同样安全条件下，投资人没有可能仅仅因为一个美好的概念而给予融资人优惠利率。从纯经济的角度说，投资人首先关注融资项目是否安全；其次关心融资项目能否为融资企业带来盈利的增长。然而，大多数可持续发展项目在这两方面并不优于普通项目。

这种情况下要推进可持续投资，就需要非经济因素的加持。比如，环保政策可以增加非环保企业的政策风险和经营成本，从而影响其融资能力和融资成本，进而相对优化环保企业的融资能力和融资成本。调整监管政策，也可以相对降低投资人对环保企业融资的准入门槛和融资成本。这些虽然可以起到引导市场行为的作用，具有长期效用，但短期内并不改变转型初期可持续发展项目的经济实质，于是各种“漂绿”行为出现。为了更精准地确认可持续发展项目，防止各种“漂绿”行为，相关部门制定了各种标准，强化信息披露要求。但这却在大为改善可持续投资环境的同时，也增加了投资人和融资人的运营成本。这可以说是造成可持续投资目前困境的最基础的问题。

2

社会效益难以量化。

可持续发展包括了经济可持续发展、社会可持续发展和生态可持续发展，落实到可持续投资，需综合考虑环境、社会和治理。

良好的社会环境，是企业经营的重要保障，企业履行社会责任是在为企业创造良好的经营环境，无论是短期还是长期，其效用是毋庸置疑的。但企业履行社会责任的投入，并不产生直接的经营效益，其间接效益也无从衡量。

良好的公司治理，无疑对公司经营效益具有重要而直接的影响。这里的公司治理，不仅仅是指公司的经营管理，更侧重的是公司内部的社会责任。然而，企业在公司治理方面的投资，其效益也难以衡量。

而对生态环境治理的投资，则比较复杂。一些研发、生产绿色项目设备的企业，其投资属于绿色投资，并且直接产生效益。目前已经开始规模化、商业化经营的新能源企业，其投资也能直接产生效益。但是，那些正在绿色转型过程中的企业，其为绿色转型所投资的成本却不一定能产生效益，有时甚至是增加成本。此外，为改善水资源、环境污染等所进行的投资，有非常好的公共效益，却不产生直接的经济回报。

3

碳交易市场的内在矛盾。

碳交易市场面临着供应方和需求方必然不断萎缩的矛盾。绿色发展，控制甚至减少碳排放是重要方面，然而转型初期相当长的时期内缺乏经济可行性，必须依赖政府行政力量、财政补贴和法律约束，但这些努力终究不如市场力量有力和有效，于是有了碳交易和碳市场的创意。目前碳交易主要有两种模式，碳排放权交易和碳抵消交易，以及与碳排放权交易相配套的碳期货交易和碳期权交易。碳抵消交易也可以说是一种反向碳排放权交易。

经过几十年的探索，碳交易和碳市场在国内外有了一定的发展，取得了一些成效，但推进依然艰难，并没有真正成为推动碳减排的主要力量。究其原因，首先，碳交易必然是一个不断萎缩的市场。按目前各国关于绿色发展的安排，有两个进程可以说是确定的，一是未来几十年将实现碳达峰和碳中和；二是随着相关技术的进步，绿色发展从成本上将变得经济可行。那么，碳排放权的供给，即政府碳排放权的配给必然会逐年减少，也就是说，碳排放权的总供给是逐年减少的。就市场上的碳排放企业而言，只有进行绿色转型的企业才会有多余的碳排放权可以出售，减排越多，可出售的碳排放权越多。但由于政府为了实现碳达峰和碳中和逐年减少碳排放权配额，转型企业能出售的碳排放权只会趋势性地减少而不会增加。

另一方面，作为碳排放权的购买方，一定是高排放的企业，在政府政策等方方面面的压力下，它们也会加入到减排的行列，因此它们对碳排放权的需求只会越来越少。一个市场开场就面临着萎缩的趋势，要活跃，要有很大的发展，是非常困难的。其次，碳排放标准的确定、衡量、计算，碳捕集等，不仅工程复杂，也需要大量的成本，到现在依然处在探索阶段，而且，这些成本还存在一个谁来承担的问题。

4

金融产品与可持续目标的错配。

可持续发展内容丰富，涵盖面广，许多牵涉到社会规划与制度安排，渗透在企业经营管理的方方面面，就投融资而言，很难与具体的金融产品一一对应。

以最直接明了的绿色发展、社会责任、公司治理为例。相对而言，绿色发展方面的投资项目、资金用途等是比较明确的，因此，绿色债券、绿色贷款等可以与投资项目、投资用途明确对应。但是，企业在具体的绿色转型或绿色发展项目和绿色投资中，总包含有一些不被标注为绿色的资金用途，这会给对应的金融投资产品的定义带来困惑。

企业社会责任，虽然有明确的投资项目，但更多的是体现在经营管理的方方面面。可以说，企业的每一笔投资在盈利的同时都应该体现社会责任，而投资中的具体资金用途却很难明确是用于社会责任。即使是明确的社会责任用途，比如公益捐赠等，却不能作为“投资”而进行融资。从这个角度说，企业靠融资履行“社会责任”是反社会责任的。

良好的公司治理，一定意义上也是企业履行社会责任的一个方面，而公司治理虽然有成本，却难以在企业整个投入成本中明确分离出来，并作为一个投资项目进行融资。因此，专门为可持续发展中的一些内容设计金融产品，少部分是可行的，大部分可能是缘木求鱼。这也是现实中许多此类可持续投资产品不可持续的原因。

此外，所谓可持续投资产品，可能更适合的还是债权类金融产品。股权类的金融产品只能针对企业，很难针对具体用途。企业股权中，不可能区分百分之多少用于绿色发展、百分之多少用于履行社会责任、百分之多少用于公司治理。同样，企业每次募集股权，也很难确认这次的股权只能用于绿色投资或其他可持续发展目的。一个完全绿色经营的企业募集股权融资，这一股权融资产品毫无疑问是绿色的，不过这种极端情况目前还极为稀有。

02

迈向真正可持续的投资之路

可持续发展，是人类对以往发展模式深刻反思和科学研究基础上提出的发展理念，已经成为全球的基本共识。由于从旧发展模式转向新发展模式需要巨大的成本投入，转型本身也将是一个长期的过程，初期往往更多地依靠情怀和责任感推动，体现为作为理想的可持续发展运动，相应的，可持续投资也是作为理想与责任的可持续投资。然而，投资究竟是经济行为，单纯依赖情怀是难以为继的。因此，目前作为理想与责任的可持续投资，必须尽快转向作为投资行为的可持续投资，即以情怀进入可持续投资领域，以盈利为目的设计可持续投资产品和交易模式推进可持续投资业务。

平衡情怀、责任与商业逻辑。将情怀、责任转化为可计量可交易的成本和收益。

可持续投资之所以有目前的成果，是国际组织、各国政府、民间人士和商业机构凭着情怀和责任感推动的结果。但可持续投资、ESG、气候融资等依然面临重重困难，一些主要发达经济体不愿签订有关国际协议；有些已加入协议的甚至又退出有关国际协议；欧盟推迟有关法律的实施时间；一些金融机构对ESG投资产生了动摇。出现这些情况的根本原因在于，可持续发展和可持续投资的许多设计不符合商业逻辑。这主要有长远利益和近期利益的矛盾、已有产业和未来产业的矛盾、转型投入与资本回报的矛盾等。这些利益的平衡，不能单纯靠情怀与道德压力，需要在机制、政策、产品设计上遵循商业逻辑。

国际组织、政府与商业机构应各司其职，建立可持续发展成本转移机制。可持续投资是全社会的事业，不仅仅是金融机构的道德义务，需国际组织、政府真正承担起道德责任，制定激发、引导市场机制的政策。简而言之，要通过法律、规则、制度的建设，减少或转移企业和投资人因可持续发展转型和可持续投资的成本，绝对增加或相对增加未转型企业和非可持续投资的成本，从而引导市场主体因盈利而将资源投向可持续发展和可持续投资。比如，相关国际组织和专业机构，一方面要制定和不断完善各类信息披露标准，降低融资人和投资人的披露成本，另一方面要设计有效机制将融资方和投资方承担的披露成本转移到未承担披露义务的市场主体，使有效披露真正具有收益效应。

产品设计应符合商业逻辑。投资必须能规避风险、获取盈利。

可持续发展和可持续投资的目标是追求企业价值和社会价值双目标。然而，在具体的金融投资产品的设计中，却不能简单把这双底线生硬地绑上去，让投资人给出收益的折让。双重目标体现在投资的最终结果上，但具体投资行为本身却必须是效益最大化的。所以，只有在制度上尽可能保证转型企业的转型安全，并且转型相对成本低于不转型的成本，促使转型企业可以以等于甚至高于市场成本进行融资，市场的资源才会蜂拥投向这个领域，相关金融产品才是可持续的。只有当企业的可持续转型和可持续发展更具安全性、有更稳定的经济回报，因而吸引到更多的投资人，其融资成本才会实质性降低。

现实中，许多企业会进行形象宣传、品牌宣传，举办公益事业，关注员工权益和职业规划，此类企业非常清楚，在这些方面的投入可以给企业带来看不见的丰厚回报，但企业的这类投入是与具体业务经营严格分开的，业务经营依然是以盈利为目的。

以综合评价与资金用途为依据，分类设计金融产品。

可持续发展包含广泛的内容，有些具有明确的资金需求和投资回报，但相当多的内容很难成为独立资金用途，且没有可衡量的投资回报，因此没有必要机械地为所有可持续发展内容设计对应的金融产品。

绿色项目、绿色转型、气候改善等内容，一般具有明确的投资用途以及对应的投资回报，可以根据具体项目设计对应的金融产品。社会责任、公司治理等内容，大多数很难作为投资的具体用途，更没有明确的可衡量的投资回报，并不适合为此设计针对性的金融产品。现在此类金融产品总量很少，而且效果不彰，就是因为这些内容并不适合作为独立的投资标的。要使投资达到这类可持续发展的目标，可能需要以企业可持续转型或可持续发展综合评价，作为投资依据设计金融产品。

另一种方法，由于这类内容的特殊性，不一定设计专属金融产品，而是依据将对这类企业的可持续发展评价作为金融机构具体金融产品的可持续投资标注，并据以评价金融机构可持续投资的表现。同样，股权融资，除非是一个新建企业本身就是绿色项目，否则难以区分股权中的多少部分是用于可持续发展。所以，一般情况下，只能以融资人的可持续发展评价标注相关融资产品。

重构碳交易市场与披露体系，建立碳排放权全拍卖市场。

目前碳交易基本上是余缺调剂式的交易，主要碳排放企业都有基本的碳排放配额以保证其正常经营。这种情况下，整个市场既缺乏供给者，也缺乏需求者。由于市场不活跃，那些绿色企业辛辛苦苦通过记录碳足迹等产生的碳排放权无处销售，没有真正起到激励作用。因此，可以考虑建立碳排放权全拍卖市场，国家依据“3060”规划，考虑碳抵消产生的碳排放权，确定当年的碳排放指标，所有指标都上市拍卖。这首先能形成完全的市场，形成真正的碳排放权市场价格，而不是计划、市场两张皮；其次对碳排放大户形成紧迫的转型压力；第三给碳抵消企业以真实的效益激励。

建立科学、简约、低成本的可持续发展和可持续投资信息披露标准和评价监督体系。近年来这方面已经取得了很大的成绩，但在依然存在许多空白点的同时，已有的规则复杂、学习成本和运用成本高昂，让融资人和投资人望而却步，已经影响到可持续投资的可持续性，这种状况必须尽快改变。

可持续投资要实现真正的可持续，必须从理想主义走向市场化实践，将责任与情怀转化为可计量可交易的价值。只有当可持续项目本身变得更具经济吸引力，当绿色转型成为企业追逐利润的必然选择，可持续投资才能真正实现自我可持续，为人类的共同未来奠定坚实基础。